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2013年9月6日，中金所5年期國債期貨合約正式起航。首批掛牌上市的國債期貨合約為TF1312、TF1403以及TF1406。保證金比例幾經(jīng)更替，中金所最新公布的結(jié)果是：3%。【證監(jiān)會：確保平穩(wěn)安全】【18年的蛻變】【如何確定可交割期限范圍】
【國債期貨是利率市場化必備前提】【國債期貨財通將推首批專戶】【A股短線壓力加重】【兩類公司有望受益】【各方關(guān)注上市首秀】【基金冷處理國債期貨】【期貨公司充滿期待】

“327國債事件回眸”

中國國債期貨交易始于1992年12月28日。327是國債期貨合約的代號，對應(yīng)1992年發(fā)行1995年6月到期兌付的3年期國庫券，該券發(fā)行總量是240億元人民幣，兌付辦法是票面利率8%加保值貼息。1995年2月23日，空方主力上海萬國證券公司，最后8分鐘內(nèi)砸出1056萬口賣單，面值達(dá)2112億元，而所有的327國債總額只有240億元，被確認(rèn)為惡意違規(guī)。后來，國債期貨因“327國債事件”夭折。英國《金融時報》稱這是“中國證券史上最黑暗的一天”。

慘痛的代價

事件發(fā)生后，為了挽救陷入困境的萬國，避免可能發(fā)生的金融風(fēng)潮，上海市政府采取了一系列緊急措施，平息了股民的擠兌風(fēng)波。4月25日，萬國召開董事會，原董事長徐慶熊和總裁管金生雙雙辭職，管金生還被開除出了他一手創(chuàng)辦的萬國證券。
　　9月15日，上證所第一任總經(jīng)理尉文淵也宣布辭職，從此離開了證券舞臺。9月20日，國家監(jiān)察部、中國證監(jiān)會等公布了對事件的調(diào)查結(jié)果和處理決定。
　　1996年4月，萬國與它原來在上海市場上最為強勁的競爭對手申銀證券公司合并，當(dāng)年7月17日，申銀萬國掛牌成立。1997年1月，管金生被上海市高院判處有期徒刑17年。

暫停事件不會重演

談起當(dāng)年跌宕起伏的場景，很多老投資者仍心有余悸。不過正是由于“3·27”國債期貨事件的深刻教訓(xùn)，給了后人更多的啟迪。如今的國債期貨方案，已非當(dāng)年的國債期貨能夠相比，一旦重新上市，重演當(dāng)年風(fēng)險事件的可能性很小。
　　目前，我國經(jīng)濟(jì)和金融形勢已經(jīng)發(fā)生了根本性變化，利率市場化已經(jīng)有了重大進(jìn)展，國債市場規(guī)模龐大、品種齊全、參與機(jī)構(gòu)眾多，市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)大大加強，監(jiān)管體系和法律法規(guī)也已相當(dāng)完善。可以說，目前我國國債市場和期貨市場發(fā)展都取得了長足的進(jìn)步，期貨市場的法規(guī)體系和風(fēng)險機(jī)制日趨完善，誘發(fā)類似“3·27”國債事件的市場環(huán)境已經(jīng)發(fā)生根本改變。

小百科

　　國債期貨合約是指由交易所統(tǒng)一制定的、規(guī)定在將來某一特定的時間和低點交割一定數(shù)量國債的標(biāo)準(zhǔn)化合約。它是國際上歷史悠久、運作成熟、風(fēng)險可控、使用廣泛的基礎(chǔ)金融衍生品和利率風(fēng)險管理工具。

調(diào)查

2012年2月13日中金所啟動國債期貨仿真交易

面額：100萬元；
　　票面利率：為3%的5年期名義標(biāo)準(zhǔn)國債為合約標(biāo)的；
　　合約月份：最近的三個季月（3、6、9、12季月循環(huán)）；
　　每日價格最大波動限制：上一交易日結(jié)算價的±2%；
　　最低交易保證金為合約價值的2%；
　　最小變動價位為0.0002個點；
　　交易手續(xù)費為5元/手；
　　交割方式：實物交割；
　　可交割債券為在最后交割日剩余期限4至7年（不含7年）的固定利息國債；
　　合約代碼：TF

市場規(guī)模

當(dāng)前，我國債券規(guī)模不斷擴(kuò)大，2012年全年發(fā)行國債約1.39萬億元，2012年末國債余額約7.42萬億元，居亞洲第二位、世界第六位，約占國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的14.3%。
　　截止2013年3月31日，國債仿真期貨交易共運行276個交易日，按單邊統(tǒng)計，累計成交量約1185萬手，日均成交量約為4.3萬手，累計成交額約10.82萬億元，日均持倉量約8萬手。
　　順利完成了TF1203、TF1206、TF1209、TF12012、TF1303合約仿真交割。滾動交割業(yè)務(wù)流程已在國債期貨仿真TF1209、TF12012、TF1303、TF1306合約上順利實現(xiàn)。

李劍閣：國債期貨上市將深化國內(nèi)金融改革

中央?yún)R金投資公司副董事長
　　國債期貨上市將會有效幫助金融機(jī)構(gòu)規(guī)避利率風(fēng)險，完善利率市場體系，并有助于推動人民幣的國際化進(jìn)程。國債期貨是國際市場上普遍使用的利率風(fēng)險管理工具，規(guī)避利率風(fēng)險和價格發(fā)現(xiàn)的功能得到國際金融市場的廣泛認(rèn)同。在目前國債市場規(guī)模增大、監(jiān)管體系和法律法規(guī)較為完善的市場環(huán)境下，國債期貨上市將促進(jìn)國內(nèi)金融的改革。

胡俞越：國債期貨促進(jìn)A股市場給投資者帶來穩(wěn)定預(yù)期

北京工商大學(xué)教授，著名證券期貨專家。
　　胡俞越認(rèn)為，股指期貨保證金比例為12%，國債期貨的保證金比例是3%，分流資金很有限。另外，期貨實行T+0的交易制度，交易量大，但資金量不會很大。國債期貨的推出，是利率市場化的關(guān)鍵一步，能促進(jìn)基準(zhǔn)利率收益曲線的形成，有價格發(fā)現(xiàn)的功能，將是股市的參照指標(biāo)。“國債期貨是為機(jī)構(gòu)量身定做的，對機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置效率提高、規(guī)避風(fēng)險有很大的作用。”國債期貨可以規(guī)避利率波動風(fēng)險，對沖現(xiàn)貨市場流動性風(fēng)險，提高機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)配置效率。對投資者結(jié)構(gòu)及市場資金量帶來改變和擴(kuò)大，商業(yè)銀行今后將會成為主力。

闞治東：327國債的瘋狂場面不會重演

申銀證券公司創(chuàng)立者，并擔(dān)任總裁、法人代表，后將萬國證券合并，時任申銀萬國證券公司總裁。
　　“327國債”事件直接導(dǎo)致了國內(nèi)兩大交易所管理體制上改變，也結(jié)束了期貨多頭管理的局面。“國務(wù)院批準(zhǔn)融資融券、股指期貨的推出，實際上早就在做準(zhǔn)備，做了很長時間、很多年了。”闞治東表示，“我相信現(xiàn)在大家不會再這么沖動。因為我們的市場已經(jīng)走向成熟，很多歷史都不會簡單重演，‘327國債’那樣瘋狂的場面不會出現(xiàn)。”

1.價格漲跌停板制度

在合約設(shè)計方面考量了從06年初到現(xiàn)在的一些交易數(shù)據(jù)，確定每日價格最大波動限制為2%，基本上可以極大地覆蓋風(fēng)險事件。

2.最低交易保證金水平

根據(jù)過去幾年交易所和銀行間市場日波動率的數(shù)據(jù)測算，充分考慮債券市場的波動性和參與者結(jié)構(gòu)特點，最低交易保證金設(shè)為2%，覆蓋1個漲跌停板。國際市場上5年期國債期貨保證金水平低于1.5%，設(shè)置2%足以覆蓋風(fēng)險。

3.持倉限額制度

在持倉限額的限制里借鑒了商品金額的成功經(jīng)驗，越臨近交割月份持倉限額會逐步下降。還制定了會員限倉制度和客戶限倉制度，單個會員和單個會員下面的客戶市場持倉均不能超過一定比例。

4.采用實物交割方式

目前國際上絕大多數(shù)國家或地區(qū)的國債期貨采用的是實物交割制度。國債期貨的整個實物交割流程分兩個階段，第一個階段是從交割月的第一個交割日至最后交易日的前一個交易日，采用的是滾動交割，買方和賣方提出交割申請，按照“申報時間優(yōu)先”原則選取買方和賣方進(jìn)入交割。第二個階段是最后交易日采用集中交割，最后交易日未平倉合約自動進(jìn)入交割程序。

5.違約處理

最后交割月交易所會收取所交納4%的保證金作為罰金和補償金，補償金作為違約方支付給守約方的經(jīng)濟(jì)補償，以彌補守約方在現(xiàn)券市場上買入債券或賣出債券的損失。

第一：國債期貨市場和股票市場在基礎(chǔ)參與者、運行方式等方面存在明顯差異

國債期貨市場參與主體與現(xiàn)貨市場的參與主體密切相關(guān)，主要是商業(yè)銀行、保險公司、證券公司、基金公司等金融機(jī)構(gòu)以及其他專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者、法人投資者等類型投資者，與股票市場的參與主體有較大區(qū)別。另外，國債期貨專業(yè)性強、技術(shù)門檻較高，我國實施嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性制度，中小散戶參與有限。

第二：國債期貨更適合機(jī)構(gòu)投資者參與

從國債期貨的價格變動特點和產(chǎn)品風(fēng)險屬性看，國債期貨價格波動率小，例如，近期市場5年期國債和7年期國債價格最大日波動幅度均遠(yuǎn)低于2%。因此，更適合機(jī)構(gòu)投資者參與。

第三：國債期貨以國債現(xiàn)貨為基礎(chǔ)，其價格最終由現(xiàn)貨市場決定

影響股市因素較為復(fù)雜，既是經(jīng)濟(jì)運行狀況的反映，同時也受到資金供求、投資者心理預(yù)期等多重因素的綜合影響。國債期貨上市不會改變這些因素，因此也不會影響股市的政策預(yù)期和基本走勢。國際市場實證也表明，上市國債期貨對股市的正常運行和走勢影響不大。

第四：國債期貨專業(yè)性強，波動小，上市初期參與者規(guī)模有限

從滬深300股指期貨市場實踐看，市場運行3年多時間，成交較為活躍，但市場存量保證金規(guī)模僅200億元左右；與股指期貨相比，國債期貨專業(yè)性強，波動小，上市初期參與者規(guī)模有限，機(jī)構(gòu)投資者參與需要一個過程，保證金規(guī)模可能比股指期貨更低，不會明顯分流股市資金，更不會加劇貨幣市場資金緊張。